EKP elvyttää – mitä tapahtuu seuraavaksi?

Korot ovat nollassa ja jopa miinuksella. Samaan aikaan Euroopan keskuspankki EKP ostaa valtion velkakirjoja – toisin sanoen painaa rahaa torjuakseen deflaatiota eli hintojen laskua. Rahapolitiikassa on hypätty kohti tuntematonta. Mitä tapahtuu seuraavaksi?

Euroalueen talouskasvu matelee noin 1,5 %:ssa. Korkea työttömyys vaivaa useita velkaantuneita euroalueen jäsenmaita. Kituliaan kasvun ja laskevien energian hintojen myötä inflaatio on negatiivinen. Viimeisin inflaatioarvio maaliskuulta on 0,0 %. Energian hinnoista puhdistettu ydininflaatiokin on vain 1,0 %. Inflaatio on jäänyt EKP:n 2 %:n tavoitteesta jo neljä vuotta ja sen ennustetaan pysyvän alhaalla vielä pitkään.

Pelkona on deflaatio, koska laskevat hinnat voisivat johtaa tuhoisaan talouden supistumiskierteeseen, kuten esimerkiksi 1930-luvun suuressa lamassa kävi. Myös Japani on varoittava esimerkki siitä, kuinka pitkä kurimus deflaatiosta voi seurata. 1990-luvun alun talouskuplan puhkeaminen romahdutti osakkeiden ja muun varallisuuden hinnat, eikä maan talous ole vieläkään toipunut kunnolla deflaatiokierteestä.

Epätavalliset menetelmät ja rahapaino

Vuoden 2008 finanssikriisi ja vuonna 2011 alkanut eurokriisi ovat nostaneet deflaation uhkan esiin. Talouden ja euroalueen kriisimaiden pelastukseen tähtäävät toimet ovat muuttaneet rahapolitiikkaa merkittävästi, kun käyttöön on otettu joukko epätavallisia rahapolitiikan menetelmiä. Merkittävin niistä on EKP:n maaliskuussa 2015 aloittama arvopapereiden osto-ohjelma.

”Ilmoitus osto-ohjelmasta vuosi sitten merkitsi lyhyttä osakemarkkinoiden nousurallia, jo ennestään alhaisen korkotason laskua sekä euron heikkenemistä.”

Osto-ohjelman puitteissa EKP alkoi ostaa enimmäkseen valtion lainoja pankeilta 60 miljardilla eurolla kuukaudessa. Ostot tarkoittavat myös sitä, että EKP rahoittaa välillisesti valtioita ja painaa rahaa. Tämän seurauksena EKP:n tase on paisunut kuin pullataikina.

Ilmoitus osto-ohjelmasta merkitsi vuosi sitten lyhyttä osakemarkkinoiden nousurallia, jo ennestään alhaisen korkotason laskua sekä euron heikkenemistä. Asuntovelallisen iloksi euriborit ovat miinuksella, mutta korkosijoittajan tuotot ovat olemattomat. Saksan 10 vuoden valtionlainakorko on noin 0,1 %.
Euroalueen osakemarkkinaindeksit ovat kuitenkin olleet noin vuoden laskussa. Reaalitalouteen näillä poikkeuksellisilla elvytystoimilla näyttäisi olevan vain rajallinen merkitys. Lainananto on lisääntynyt ainoastaan vähän, ja yritysten rahoituksen kustannus on laskenut hitaasti. Talous ja inflaatiokaan eivät ole heränneet.

Euroalueen osakemarkkinaindeksit ovat kuitenkin olleet noin vuoden laskussa. Reaalitalouteen näillä poikkeuksellisilla elvytystoimilla näyttäisi olevan vain rajallinen merkitys. Lainananto on lisääntynyt ainoastaan vähän, ja yritysten rahoituksen kustannus on laskenut hitaasti. Talous ja inflaatiokaan eivät ole heränneet.

Lisää elvytystä…

Tämän vuoden maaliskuussa EKP täytti markkinoiden toiveet elvytyksen lisäyksestä ja nosti osto-ohjelman kuukausittaisten ostojen määrän 80 miljardiin euroon. Samalla korkoja laskettiin lisää ja päätettiin uusista rahoitusoperaatioista kesällä. Ohjelman puitteissa pankeille annetaan erittäin halpaa lainaa kolmeksi vuodeksi sillä ehdolla, että pankit lainaavat tämän rahan eteenpäin yrityksille.

”Järeä elvytyspakettikaan ei saanut enää osakemarkkinoita nousuun ja euroa heikkenemään”

Tämä järeä elvytyspakettikaan ei saanut enää osakemarkkinoita nousuun eikä euroa heikkenemään. Korkotaso toki jatkaa laskussa. Nähtäväksi jää, löytyykö kateissa oleva inflaatio.

Rahapolitiikassa ollaan jo tilanteessa, jossa keskustelu on käynnistynyt siitä, ovatko elvytyksen kustannukset käymässä hyötyä suuremmiksi. Osa elvytystoimista on kääntynyt taloudelle haitalliseksi, mitä korjaamaan joudutaan kehittämään uusia elvytyskeinoja.

Negatiiviset talletuskorot rokottavat esimerkiksi taloudelle elintärkeiden pankkien tuloksia. Pankit eivät kykene siirtämään asiakkailleen kustannuksia, joita niille aiheutuu EKP:lle negatiivisella korolla tallettamista varoista. Uusien epätavallisten rahoitusoperaatioiden tarkoituksena on helpottaa negatiivisten talletuskorkojen haitallista vaikutusta pankkien tuloksille.

Sijoittajat ja poliittiset päättäjät ovat ihmeissään

EKP elvyttää täydellä teholla, mutta sen vaikutukset näyttävät jääneen rajallisiksi. Tästä huolimatta EKP:lta odotetaan ihmetekoja, kun poliitikot eivät saa tarvittavia talouden rakennemuutoksia tehtyä. Finanssipolitiikankin keinot ovat rajalliset, koska euroalueen taloudet ovat jo pahasti velkaantuneet eikä eurokriisi ole vielä täysin ohi.

EKP:n rahapolitiikassa yleisen talouskehityksen tukeminen on kuitenkin vain toissijainen tavoite. Ensisijaisena tavoitteena on turvata hintavakaus, jonka keskuspankki määrittelee tarkoittavan noin kahden prosentin inflaatiota.

Hintavakaudella on tärkeä sija EKP:n tavoitteessa, koska se on perustettu monetarististen talousoppien pohjalle. Keskeinen ajatus on, että yllättävä elvyttävä rahapolitiikka vauhdittaa taloutta ja laskee työttömyyttä vain lyhyellä aikavälillä. Pitkällä aikavälillä elvyttävällä rahapolitiikalla ei ole vaikutusta tuotantoon ja työttömyyteen. Se nostaa vain inflaatiota.

Rahapolitiikka vaikuttaa narulla työntämiseltä

Rahapolitiikalla voidaan helpottaa pankkien lainanantoa – ainakin teoriassa. Mutta vaikka pankit tyrkyttäisivät yrityksille kuinka paljon edullista lainaa, sillä ei ole taloudelle merkitystä, jos yritykset eivät ota luottoja tehdäkseen investointeja. Yritysten investointihalukkuuteen puolestaan vaikuttaa usko tulevaisuuteen. Mikäli tuottavia investointikohteita ei ole näköpiirissä, lainaa ei oteta ja voittovarat jaetaan mieluummin osinkoina omistajille.

” Vaikka pankit tyrkyttäisivät yrityksille kuinka paljon edullista lainaa, sillä ei ole taloudelle merkitystä, jos yritykset eivät ota sitä vastaan tehdäkseen investointeja.”

Vaikka EKP pyrkii elvyttämään kaikin keinoin lainanantoa, samaan aikaan kiristyvä pankkisääntely ja sen myötä lisääntyvät pääomavaateet kiristävät luottohanoja. Kasvavan sääntelyn vuoksi jokaista lainattua euroa kohden pankkien täytyy jättää sivuun enemmän euroja, mikä on nostanut pankkien lainanannon kustannuksia ja sitä kautta lainan hintaa.

Lisääntynyt raha näyttäisi olevan jumissa euroalueen pankeissa, mutta viimeisimmän EKP:n raportin mukaan lainanannossa on näkynyt piristymisen merkkejä.

Rahapolitiikan historiaa kirjoitetaan uuteen uskoon

Epätavalliset rahapolitiikan elvytyskeinot euroalueella ovat hyppy tuntemattomaan, eikä kukaan tiedä kuinka toimet vaikuttavat. EKP:n rahapolitiikka on muuttumassa hyvin kokeelliseen suuntaan.

Euroalue on myös kokenut ennennäkemättömän valtioiden velkakriisin, jonka jälkimainingeissa EKP:n pääjohtaja Mario Draghi on toistellut, että EKP on valmis tekemään kaikkensa, jotta euroalueen valtion velkakriisin leviäminen ja deflaatio vältettäisiin.

Rahapolitiikan haasteena on, että se vaikuttaa talouteen viiveellä, jolloin EKP ei kykene torjumaan hintatasoon kohdistuvia odottamattomia muutoksia. Yllätyksiä aiheuttaa jatkuvasti esimerkiksi öljyn hinta, jonka voimakas lasku on pitänyt inflaation alhaalla. Öljyn hinnan äkillinen nousu auttaisi löytämään kadoksissa olevan inflaation.

Lisää elvytystoimia pohditaan ja ehkä otetaan käyttöön. Seurauksia kuten mahdollisesti korkeaa inflaatiota ihmetellään sitten myöhemmin. Tulevaisuuden elvytystoimenpiteistä spekuloidaan kiihkeästi ja useat odottavat talletuskorkoon lisää leikkausta ja osto-ohjelman pidentämisestä maaliskuusta 2016 eteenpäin on puhuttu.

Mitä seuraavaksi?

Yksi esiin otetuista keinoista on ns. helikopteriraha. Idea on yksinkertainen: keskuspankki jakaa rahaa suoraan kansalaisille. Pankkeja ei operaatiossa tarvita, lisääntynyt raha nostaa kysyntää, talouden pyörät alkavat jälleen pyöriä ja inflaatio löytyy. Helikopterirahan käyttöönottoon liittyy useita käytännön ongelmia, mutta EKP:n pääjohtaja Draghi on kommentoinut ideaa mielenkiintoisena.

Helikopterirahoitukseen, kuten muihinkin liian pitkälle vietyihin rahapolitiikan toimiin, liittyy riski inflaation karkaamisesta käsistä. Toisaalta mikäli talous ei lähde vetämään ja deflaatiopelot nostavat vielä päätään, voi ajatus tuntua hyvinkin houkuttelevalta. Kukaan tuskin olisi uskonut 2000 –luvun alussa, että euroalue ajautuu valtion velkakriisiin ja EKP ostaa valtionlainoja pankeilta pelastaakseen talouden.

”Jakamalla rahaa suoraan kansalaisille EKP saisi talouden pyörät jälleen pyörimään, mutta riskinä on korkea inflaatio.”

Velkaantuneet euroalueen valtiot toivottaisivat korkean inflaation tervetulleeksi, sillä se helpottaisi huomattavasti niiden velkataakkaa. Myös asenteet elvytystä kohtaan ovat muuttuneet. Esimerkiksi Saksan kanta elvytykseen on muuttunut, kun inflaatio ei ole ongelma ja talouskasvu on hidasta. Korkea ja yhä kasvava valtioiden velkataakka todennäköisesti takaa elvyttävän rahapolitiikan jatkumisen ainakin niin kauan kuin inflaatio on kadoksissa.

Politiikassa ja rahapolitiikassa kaikki on mahdollista, mutta helikopterirahan käyttöönotto kuulostaisi epätoivoiselta liikkeeltä. Keskuspankki on hoitanut oman osansa, nyt poliitikkojen olisi aika tehdä tarvittavia rakenteellisia muutoksia.